12月初，刚刚完成300亿企业债发行的铁道部，突然因300多万到期债券兑换悬案，被三名债权人告上法庭，引起舆论广泛关注。
悬案背后，总负债超过2万亿、债券存量逼近5000亿的铁道部，即将迎来偿债高峰。
利率不断攀升、债务雪球迅速膨胀、高铁盈利计划遇阻的背景下，铁路投资项目延缓，似乎并不能阻挡偿债洪峰的奔涌而来。
“(铁路债务)仍处于可控范围，我们能够防止债务危机的发生。”半年前，时任铁道部新闻发言人王勇平曾表示。
岁末，当铁道部总负债超过2万亿、债券存量逼近5000亿、负债率突破60%，监管层发出预警的时刻，恰逢多事之秋的中国铁路，似乎又一次陷入了债务危机种种传言当中。
300万债券乌龙案
300万，相比铁道部5000亿的债券存量，仅仅是一根稻草。只是，颇具戏剧性的狗血剧情，在这个时间节点上，格外引人注目。
手持近300万元铁路债券却无法兑现，三名债权人靳庆华、靳福东、刘平在多次追讨无果以后，最终决定将铁道部告上法庭。
据最先发现不能兑现的靳庆华表示，2009年7月3日，债券印制方西安西正印制有限公司出具证明认定，其持有债券为印制方印刷的“真实”债券。并注明该批次债券由“铁道部资金清算中心洪泉同志和中信建投证券有限公司王梦遥同志共同送鉴的靳庆华持有的债券”。
中信建投证券有限公司与靳庆华签订购买合同，以50320元购买本批次债券(本金37000元，利息13320元)，扣除个人所得税3330元。合同注明为“购买”而不是“兑付”。
然而，兑换了3万多元债券的债权人，在拿出近30万债券时，却成了涉嫌诈骗的嫌犯。
铁道部资金清算中心业务经办洪泉表示，当靳庆华要求兑换30万元债券时，他们觉得“有问题”遂报警，北京铁路局也立案进行了调查。调查的结果表明，这批债券已经兑现过，尽管从票面上看没有作“作废”处理。
同时，洪泉表示，铁道部资金清算中心有当年给华夏证券的划款记录，也有原华夏证券的证人证言表明该批次证券被兑现过。“是因为当时工作人员的疏漏，导致没有进行"作废"处理，华夏证券为什么倒闭?就是因为他们管理问题很大。”
此后，靳庆华一度被北京铁路局警方调查，同样接受调查的还有同乡刘平，两人一度被认定为合伙诈骗。
然而，11月17日，警方归还了扣押的债券，根据刘平与靳庆华的表述，警方认定这批债券的来源合法，但却提出“奇怪”要求，这批合法真实的债券，可以收藏或者赠与，但不允许兑现，其理由是相关债券已经有人兑现过。
对于这批债券被谁兑现、如何在债券仍在债权人手中保存完好的情况下已被兑现等诸多乌龙细节，铁道部资金清算中心以及办案警方，均拒绝透露相关内情。
“无论法庭最终如何判决，真实债券不能兑现，都是对于铁道部债券资金管理的一次嘲讽。”北京一家证券公司中层表示，近期不断发债、债券存量逼近5000亿的铁道部，其债权发行以及管理工作，难逃管控不严的质疑。
5000亿债券扫描
旧债爆出乌龙案，并没有影响铁道部继续发债的进程。
11月22日，铁道部在银行间债市招标发行今年第四期共300亿元企业债，其中7年期固息企业债100亿元，中标利率4.70%，10年期品种200亿元，中标利率为4.99%。
至此，自10月12日发行首批200亿元中国铁路建设债券(以下简称“铁道债”)以来，铁道部在不足两个月的时间内，用完了经发改委核准的2011年1000亿元企业债券额度。
根据2011年第四期中国铁路债券募集说明书显示，自1995年以来，已连续发行31期，截至本期债券发行前，总计发行4587亿元，其中157亿元已按时足额兑付，“从未发生任何信用问题”。
上述表明，目前正在遭到债权人起诉的1995年发行的300多万元真实债券，在铁道部相关统计中，属于已经完成偿付部分。
第四期募集说明书显示，铁道部现有存量近5000亿元的企业债券，全部在2001年以后的十年间发行。
根据说明书中融资状况表显示，2001-2005年，发行债券目前存量仅为130亿元，其余4600亿元债券存量，均在2006年以后发行，且2008年后，发债密度和融资金额均大幅提升。
2011年，铁道部短期融资更是频繁，上半年，铁路建设为期半年、一年的短期融资金额累计便达到650亿元。
更为值得关注的是，对比第三期募资说明书，第四期募资说明书，逼近5000亿的债券存量似乎仍有人为“缩水”之嫌。
第三期募资说明书显示，截至第三期短期融资发行前，发行人以及下属企业尚未到期金融工具总计为5655亿元。
在该期融资状况说明表中，大秦铁路(601006,股吧)2009年12月两次中期票据融资135亿元;广深铁路(601333,股吧)2009年、2010年两次中期票据融资合计135亿元。
上述下属企业融资状况，虽然均在第四期募资说明书中出现，但是却并没有合并表述，即并未计入目前铁道部为主体的4730亿元现存债券当中。
如果算上大秦铁路、广深铁路两个下属上市公司尚未到期的270亿元企业债，铁道部以及下属企业目前现有债券存量，恰好突破5000亿元关口。
同时，第四期募资说明书中，铁道部负债采用的仍然是2010年底数据，发行人负债合计为18918.01亿元，占全部资产32937.38亿元的57.44%，“负债水平可控”。
然而，根据铁道部之前已经发布的第三季度审计报告显示，截至2011年9月，铁道部负债合计为2.23万亿元，资产负债率由去年年末的57%上升至59.60%。
种种有意无意的美化背后，5000亿债券存量、超过2万亿的负债额，让盈利状况不见起色的铁道部，面临不断融资、不断缺钱的窘境。
收入扛不过负债
铁道部审计报告显示，2011年前三季度税后利润达1.37亿元，相比去年全年1500万的净利润，算是进步巨大。
然而，比起负债巨额增长，铁道部盈利的增长无疑是杯水车薪。
截至2011年9月末，铁道部负债合计为2.23万亿元，较2010年年底增加18%。资产额达3.74万亿元，增速则只有14%。资产负债率由去年年末的57%上升至59.60%。
作为垄断了全球最庞大铁路系统的巨无霸实体，铁道部收入增速远远跑不过负债增速，沉重的债务负担，一直饱受诟病。
据披露，去年铁道部还本付息金额为1501亿元，同比增长105%，是其营业利润的两倍多，而其年初和年末的现金分别为598亿元和953亿元。
尽管铁道部在收入方面维持了稳健增长，但增速远远赶不上新增负债的速度。数据显示，铁道部2010年总收入为6857亿元，较2009年的5522亿元增长24.17%，约为同期负债增速的一半。
而在负债增长最猛的2009年，铁道部负债从年初的8684亿元升至年末的1.30万亿元，增速约为50%。当年铁道部收入合计5522亿元，较去年增长188亿元，增幅仅为3.5%。
盈利状况的大起大落，则是铁道部的又一个致命软肋。从2008年的亏损129.51亿元，到2009年净利润27.43亿元，再到去年净赚1500万元，其业绩犹如过山车。
“在盈亏平衡条件下，全部经营现金流也就只够支付利息。如果铁路系统陷入高额亏损，经营现金流可能连利息也支付不了。”业内人士曾分析。
面对铁道部不断激增的负债，监管层也开始有所动作。
据悉，监管层认为，铁路建设资金大量来自贷款等形式的负债，且由于铁路项目负债周期长、资产可变现能力低、项目回报存在较大不确定性等实际特点，意味着融资空间越来越小，财务压力趋紧，潜在信用风险进一步增大。
“对于政企不分的集团客户，必须作为单一法人来核定其授信额度，超过集中度要求的贷款必须压回，并以银团贷款方式分散风险。”接近银监会人士透露，显然相关要求直接针对铁道部。
虽然近期，铁道部发债以及贷款，总计获得2000亿元资金，债台高筑的前提下，依然无法支撑铁路投资项目如期进行。
无力的投资延缓
“目前国内停工、半停工的铁路项目已达在建铁路项目的九成以上，停工铁路里程总数已超过1万公里。”中国工程院院士、中铁隧道集团副总工程师王梦恕一度语出惊人。
2011年第四期总额为300亿元的铁道债于银行间债券市场招标发行。至此，自10月12日发行首批200亿元铁道债以来，铁道部在不足两个月的时间内，用完了经发改委核准的2011年1000亿元企业债券额度。
“本年度1000亿的铁道债对于我国在建铁路项目无疑会起到极大的推动作用。”中投顾问高级研究员黎雪荣表示，但是“清欠救急”为第一要务的铁道部，显然无法将全部资金用于项目建设。
业界分析认为，铁道部发债融资主要用途为，一是应付债券和银行还本付息;二是偿还建设工程欠款;三是支付铁路装备供应商。
铁道部公开披露数据，截至2011年9月，企业应付款达2500亿元。中国中铁(601390,股吧)、中国铁建两大公司三季报同时表明，三季度没有新的铁路项目开工，而已经签约正在实施建设的铁路项目进度非常缓慢。
据铁道部内部人士介绍，在铁路工程全面铺开、建设资金有限情况下，部分项目延缓建设，已经是必然。
哈尔滨至齐齐哈尔客专、大同至西安铁路、合肥至福州铁路、长沙至昆明客专、云桂铁路、成都至蒲江铁路、巴中至达州铁路、大理至瑞丽铁路、兰新铁路第二双线、兰州至重庆铁路等一系列已经开建项目无法在“十二五”期间实现开通运营。
同时，已批未建的项目尚有重庆至万州铁路、成都至雅安铁路、成都至贵阳铁路，乐山至贵阳段等24个总投资在2500亿元以上的项目全面缓建。
自7月动车事故发生后，国务院暂停了多条新建、在建高铁项目，广深港高铁广深段便是其中一例。
国家发改委基础产业司今年最后审批的一个铁路项目是海南西环铁路的可研报告，时为7月份，自此之后，再没有一个新项目“过关”。
“项目审批停滞、铁路项目延缓尤其是高铁项目停顿，只是资金短缺的情况下，不得已而为之，同时，这样的停滞、延缓，进一步加剧了铁道部资金运转压力。”铁道部内部咨询人士表示。
然而，在外界看来，铁道部偿债洪峰，已经汹涌来袭。
偿债洪峰隐现
年末，通过企业债券以及国家支持贷款，获得2000亿元资金的铁道部，似乎依然难解愈演愈烈的资金短缺压力。
根据公开数字统计，仅11月一个月，铁道部就需要拿出超过400亿元来支付此前发行的铁路建设债券的利息和超短期融资券的本息。
而在2011年一年以内，铁道部还要为各种即将到期的超短期融资券、短期融资券、应付账款和中期票据、铁路建设债券及其利息，付出将近3400亿元的真金白银—其中包括2000多亿元的高铁上市公司应付账款。
事实上，从2010年开始，铁道部大量发行1年期短期融资券，这些短融与此前发行的铁路建设债券和中期票据的利息—这些券票大都是在下半年发行—在2011年最后两个月开始集中到期。
长期固息债券、中期票据利息支付以及短期融资券本息偿付，促成2011年底铁道部偿债洪峰。
于是，从2011年4月开始，90天的超短期融资券也频频登场，铁道部几乎陷入了一场“饮鸩止渴”的资金恶性循环，这个循环的死结似乎不通过财政支持很难解开。
与此同时，一度因高层更替而被寄予厚望的铁路政企分开，依然遥遥无期，这也导致了现有体制下，铁路启动民间融资的进程一拖再拖。
银行贷款监管收紧、债券融资存量逼近5000亿元、其他融资渠道不济的背景下，铁道部试图通过高铁市场化运营，获得内部造血能力的计划，也因高铁安全性问题，大打折扣。
有数据显示，中国生产的机车、动车及零部件遍及世界50多个国家和地区，2009-2010年，中国也曾与俄罗斯、美国以及南美国家签订多个高铁项目输出协议，加上一度热炒的国内高铁上市融资，似乎中国铁路融资尚有广阔空间。
然而，温州动车事故后，高铁“摇钱树”的梦想也便进入了“冰封期”，不仅在建高铁项目因资金短缺而难以为继，就是营运的高铁，也都在减速、降价，海外市场也因技术以及安全性问题，受到一定影响。
内困外患之下，铁道部如约而至的偿债洪峰，让原本已经陷入困局的铁路融资雪上加霜。
“停建铁路项目的陆续开工，大概也要2000亿元吧。”一位铁路工程人士分析，加上今年剩余的3000亿元投资，以及需要偿还的各项融资成本及费用约3400亿元，三者总和的资金缺口约8000亿元出头。
目前，资产额3.74万亿元、负债已经达到2.23万亿元的铁道部，如果再融资填补8000亿元缺口，其负债将超过3万亿元。
“根据铁道部债务数量推测，偿债最高峰将在2014-2015年出现。”中投顾问交通行业研究员申正远说。
